美联储货币政策新框架效果待观察

美联储货币政策新框架效果待观察超大爆乳护士 美国联邦公开市场委员会日前一致同意寻求实现2％的平均通胀长期目标，以应对美国经济结构性变化新挑战。新的货币政策框架意味着美联储将更长时间维持宽松货币环境，但能否实现通胀目标仍

美国联邦公开市场委员会日前一致同意寻求实现2％的平均通胀长期目标，以应对美国经济结构性变化新挑战。新的货币政策框架意味着美联储将更长时间维持宽松货币环境，但能否实现通胀目标仍然存疑，是否会引发新的金融风险也值得观察。

近期，美联储高官密集发声，向投资者重申将在未来几年内保持超级宽松货币政策。美联储副主席克拉里达9月23日表示，美国经济疲软导致通胀率低于2%，就算美国经济从衰退中复苏，也需要允许通胀率在一段时间内略高于2%，以实现长期通胀预期保持在2%的目标。美联储主席鲍威尔在近期出席国会听证会时也表示，尽管美国经济有所复苏，但“还有很长的路要走”。由此可见，美联储在新货币政策框架下对于通胀的容忍度在提升。

8月27日，面对新冠肺炎疫情后美国低增长、低通胀、低就业、低利率困境，鲍威尔在堪萨斯城联邦储备银行举办的年度经济政策研讨会上表示，在结束对现有货币政策框架历时一年多的评估后，美国联邦公开市场委员会一致同意寻求实现2％的平均通胀长期目标，更加侧重实现充分就业，以应对美国经济结构性变化和新冠肺炎疫情带来的新挑战。

鲍威尔提出，“当通货膨胀率一段时期内低于2%，则适宜的货币政策是下一段时期通货膨胀率高于2%”，即所谓的平均通货膨胀目标制。此前，美联储相关政策表述是致力于实现通胀率位于“对称性的2％目标”附近。更新后的表述意味着，即便今后失业率降低，美联储可能也不会像以前那样因担心物价上涨而提高基准利率。但是美联储并没有给出“一段时期”的期限。

平均通货膨胀目标制度虽然借鉴了上世纪90年代以来经济学的一些观点，但也给当前经济规则以及民众生活带来了挑战。

上世纪90年代以来，主流经济学家认为，需求拉动、成本推动和结构性通货膨胀只能导致个别商品价格出现“第一轮”上涨，如果没有央行不断放水等各种适应性货币政策配合，不可能出现整体物价持续上涨。因此，从长期看，正如经济学家弗里德曼所说的，通货膨胀总是货币现象。

但次贷危机之后，人们发现即使美联储天量投放货币，通货膨胀依然不显著。一些经济学家认为，这是因为告别短缺经济之后，即使央行过度投放货币，理性的经济人也不会过度使用货币追逐商品，而是进入资本市场推高资产价格。同时，由于高收入群体的基本消费需求已经得到满足，因此基本消费品价格不会出现大涨。一些经济学家提出，传统的“菲利普斯曲线”已经失效，即失业与通胀之间的联系不再那么紧密。美联储此次调整货币政策框架也符合这一判断。受疫情和经济衰退影响，美国失业率高企，更新通胀率长期目标表述后，美联储在就业方面将淡化对低失业率可能导致过度通胀的担忧。

显然，美联储提出的货币政策新框架对通胀的容忍度更高，也意味着政策调整可能存在滞后问题。决策理论学派认为，由于各种时滞，政策一定要有前瞻性。如果通货膨胀较低，应较早采用逆周期调节政策。由于对通胀容忍度更高，美联储的平均通货膨胀理论无论是从幅度还是时间角度来看，其政策都会有一定滞后性，可能会错过最佳政策调整期，结果导致经济波动加大。

平均通货膨胀目标制度希望影响公众预期，继而影响通胀。鲍威尔称，如果通货膨胀在经济衰退时低于2%，而且到了经济强劲的时候依然低于2%，则长期平均通货膨胀率将低于2%。家庭和企业会期望这个结果，于是可能形成一个通货紧缩的反馈环。而在平均通货膨胀目标制度下，在较低通货膨胀时期，公众预期未来美联储会采取措施推高通货膨胀，聪明的投资者就会在较低通货膨胀时提前采取跨期限的系列投资、消费行为，那么美联储实际上用较低成本就提高了通货膨胀水平。

但需要提醒的是，上世纪90年代通货膨胀目标制度之所以“成功”，很大程度上归功于央行透明度提高，公众与央行实际上是合作博弈。西方主流经济学家认为，通货膨胀目标制度使得西方央行获得了一定的可信度，长期通货膨胀预期锚定，因而通货膨胀无法起来。但平均通货膨胀目标制度却增加了货币政策的不透明，即公众不了解央行的决策方式，不了解央行对低通货膨胀的容忍时间和容忍度，不知道美联储在低通货膨胀多久才会“补偿”。而且，鲍威尔表示“对于2%平均通货膨胀率，没有一个特定的数学公式”，这更进一步影响了货币政策透明度，增加了与市场沟通的难度。社会能否形成良性的互动还需打上大大的问号。

平均通货膨胀目标制度似乎高估了公众的忍耐力。在平均通货膨胀目标制度下，如果上半期通货膨胀是-1%，则下半期通货膨胀目标应该是5%，才能保证两期通胀目标平均为2%。当然，这种跨周期“远视”决策对美联储来说属于正常操作，但是公众生活在当下，由于美国社会储蓄率较低，虽然近期低通货膨胀比较舒服，但未来超高通货膨胀却会让很多人恼火，痛苦指数提高。

自通货膨胀目标制度设立以来，西方发达国家通货膨胀预期被锚定，即使在发生经济危机的情况下，央行救市行为都没有改变通货膨胀预期目标。这是西方物价稳定的根基，也是西方灵活货币政策的保障。在平均通货膨胀目标制度下，虽然长期通货膨胀依然稳定，但中期通货膨胀预期随着政府通货膨胀补偿政策而出现波动，这可能反过来影响长期预期的稳定性。

总之，新的货币政策框架意味着美联储将更长时间维持宽松货币政策，但能否实现通胀目标仍然存疑，是否会引发新的金融风险也值得观察。

（作者：天津工业大学经济管理学院副教授李永宁；中国对外经济贸易大学金融系教授温建东）