谷歌苹果加速布局虚拟现实领域 8股有望爆发2016年2月19日

公司在外延投资并购方面动作频频，“IP+科技”将构成未来公司业务增长的主要亮点。公司通过在IP、VR/AR 和人工智能领域的投资布局已经从传统的玩具厂商升级为动漫全产业链生态公司。公司传统玩具业务将转型升级为人工智能玩具，毛利率将大幅提高。依托“嘉佳”、“乐迪”、“儿童手表”等智能设备打造流量入口，形成完整产业闭环。未来公司优质的IP 资源有望与智能设备深度融合，从而实现对动漫IP 进行高层次的开发与变现。预期公司未来在虚拟现实和人工智能领域将会有一系列战略布局。

多数国内外机构认为，目前VR产业已经形成三大投资主线：一是以头戴式显示器为代表的VR硬件设备，二是以游戏、电影为主的娱乐内容，三是包括远程医疗、辅助教学等全新应用在内的跨界服务。

事实上，这并非苹果有意从事虚拟现实项目的唯一。该公司曾经申请了与iPhone有关的头盔专利，还在开发360度U2视频，并且收购了增强现实公司Metaio。从表面看来，苹果最有可能开发虚拟现实或增强现实头盔，或者设计与Magic Leap类似的增强现实技术。

同时，公司携手永新视博，开发定制型的专业移动视频云终端，搭建视频云平台。永新视博是中国数字电视产业的领跑者，拥有源于大学的技术研发团队，凭借其技术实力上的优势，能够与国广视讯分别从信号传输的技术层面和视频内容的运营层面出发，共同从项目的视频云终端研发、前端系统支持到后续的技术

歌尔声学还是Sony PS VR 的独家供应商，目前出货时间尚未确定(判断一季度)。这两个产品的ASP 都高于我们之前预估的~150美元。

岭南园林：技术创意先发优势享VR消费新蓝海

1. 手游首登微信预计显著提升业绩弹性。《哆啦A 梦大赛车》是一款休闲竞技类游戏，依托超人气IP 研发而成。这是公司首款登陆腾讯游戏平台的手游，彰显了公司在游戏开发和运营上的强大能力。登陆微信平台可以游戏月流水达到较高的水准，从而显著提升公司业绩。公司依托联络OS、通过游戏联运显著提升变现能力的逻辑正不断得到验证。

理由

风险提示：政策变动，市场竞争，技术人才流失带来业绩不确定性

■ 风险提示。商业模式不可行风险；虚拟现实行业发展低于预期风险；法律风险；线验店市场竞争风险；战略合作终止风险；

主要VR 产品销量不佳；Oculus Gear 消费者初次VR 体验，开卖后销售不佳从而影响市场投资情绪。

研究机构：国海证券日期：2015-12-2

随着国有文化企业的推进，公司有望获得大股东的强力资源支持。公司具有中国国际的股东背景，国际台是国内最具全球信息采集能力和覆盖能力的，拥有95 家海外城市台，每天43 种语言播报，覆盖60 多个国家和地区，12 家境外孔子课堂，18 家环球网络，40 个驻外记者站及总站，4112个境外听众俱乐部，无线每天累计节目3000 多个小时，也是7 家集成牌照方中唯一一家可覆盖海外的公司。今年引进的战略投资者汇垠澳丰为广州产业投资基金管理有限公司旗下基金管理公司，广州基金是广州市为推进产业转型升级、放大财政资金引导效应、激活社会投资、强化区域金融中心地位，专门成立的产业投融资平台并已经与大型传媒集团合作。

顺网科技携手HTC、杰拉网咖，于11 月13 日-11 月17 日在杭州下沙福雷德广场杰拉电竞馆展出两套VIVE 设备以及多达十款不同的体验内容；11 月20 日至24 日，在杭州城西的火星工厂进行第二轮展示。结合我们在其他渠道对HTC VIVE 的体验感受，观点如下：

■ 在重度游戏体验领域，VR 新网吧模式或VR 主题公园模式(或统称“线下店模式”)将率先爆发。参考街机时代、PC 时代初期，用户更倾向于在线下店进行消费，而非购买。因为：1)VR 游戏的爆发有赖于线验模式教育市场。通过在VR 新网吧或VR 主题公园体验优质的VR 设备，培养用户对VR 正面体验印象，通过口碑更易市场；2)低门槛。VR 游戏必然需要大量外设与游戏进行交互，而大部分普通用户不具备购买如此数量外设的支付能力和意愿，且在首次接触新鲜事物时，用户普遍具有花钱体验的意愿，而不具备花钱。3)VR 游戏的持续发展需要重度体验，而线下店是重要的渠道之一。4)网吧、主题公园汇聚了主要的重度游戏玩家，此类玩家尝鲜意愿和持续付费意愿更强。

联络互动与游戏开发商合作开发的游戏产品《哆啦A 梦大赛车》与腾讯签订独家代理协议，授权腾讯在中国地区独家代理发行和运营该产品，期限为三年。公司将享有该产品在腾讯游戏平台(包括微信、QQ、应用宝等)上线所有流水收入的10%作为收益。

华闻传媒：非公开发行39亿加码“互联网视频生活圈”

公司是国内顶尖的动漫IP 运营商9.04 亿元收购国内最大的原创漫画平台有妖气获批，揽获异常丰富的IP 存量和流量(有妖气常驻漫画家超过 2 万名，注册用户超 600 万)。入股灵龙，重点布局影视动画制作、发行、互动娱乐、消费品开发、主题馆等业务模块；牵手掌阅搭建文学内容生态圈，从二次元精品内容创作到渠道分发，再到IP 变现进行展开密切合作。

4. 考虑到新游戏登陆微信后带来的业绩弹性，我们分别上调2016/2017e EPS 19%/22%至0.82 元/1.08 元，同比分别增长78%/31%。当前股价对应2016e P/E 不到50 倍。我们认为市场低估了联络互动平台型的业务布局和智能硬件生态版图的广阔空间。维持推荐，目标价86 元。

盈利预测。我们预计公司2015-2017 年EPS 分别为0.46 元、0.63 元和0.87元。参考同行业中美盛文化、乐视网2016 年PE 一致预期为68.72~119.02倍，我们给予公司2016 年80 倍估值，对应目标价50.40 元。看好公司的动漫龙头地位以及在“IP+智能”全动漫产业领域的深度布局，首次覆盖给予买入评级。

恒润科技构建VR 内容与技术先发优势。公司2015 年整合的恒润科技业务涵盖了主题文化创意业务、4D 特种影院系统集成业务以及特种电影拍摄制作业务，通过提供创意策划、导演、视觉呈现等创意内容，在全景视频的创意、技术、品牌等方面构建了核心竞争力。恒润结合公司渠道优势望强化在线下特种影院及主题乐园的业务布局，同时恒润已推出自有VR 产品，从全景VR 视频服务向渠道内容一体进行延伸，望享受国内主题乐园千亿市场和VR 产业爆发的产业红利。

公司通过战略投资“诺亦腾+乐相”进军虚拟现实，完善“VR/AR+智能”布局，打造线下智能流量入口。1)公司以2,000 万美元B 轮领投诺亦腾进军VR 产业。诺亦腾研发的全球首款全无线人体动作捕捉系统在电影、动画和游戏制作等方面都有很强的应用性；2)公司以10%的持股比例战略入股乐相科技(大朋VR)。乐相研制的VR 产品包括“大朋头盔+大朋助手”(PC 端VR 内容聚合平台)、“幻影眼镜+3D 播播”(手机APP)、VR 一体机，形成完整的VR 体验和服务。

根据平安证券的测算，全球VR游戏市场空间未来三年为12亿、23亿、52亿美元，每年呈现爆发式增长。先游戏后影视，先娱乐后生活，VR行业空间潜力巨大。

研究机构：国泰君安日期：2015-11-4

研究机构：国联证券日期：2015-9-17

大客户升级换代对声学ASP 的提升较弱：下一代iPhone 的(新款Ear Pod)将有性能(如降噪性)、规格(声学以及接口)的提升；扬声器将迎来防水性能的改善，这两点对电声产品ASP的提高起到积极作用。但根据产业链反馈，升级换代对ASP 的提升幅度低于预期，判断大客户今年在营收中占比将下降。

公司携手图灵机器人、法国蓝蛙进军人工智能领域，打造全球首个“家庭智能心生态”。1)公司向图灵机器人战略注资5,000 万元人民币，成为图灵机器人董事会，持股比例为5%。作为中国首个人工智能机器人平台，图灵机器人还与超过13 万的开发者、合作伙伴达成长期合作，共享知识库15 亿项。2)公司发布超级飞侠“乐迪”和“嘉佳”两款智能机器人以及儿童智能手表智能产品，将与法国蓝蛙公司成立合资公司，引入巴迪机器人，预计到2016 年年底，奥飞家庭智能终端的总存量将超过100 万台。

华闻传媒公告本次发行拟募集资金总额不超过人民币391,540.00 万元，向不超过 10 名特定对象发行股票数量不超过24,199.0112 万股。

■暴风“DT 大娱乐”生态版图初步搭建完成。从上市前单一的在线视频服务业务模式逐步转变为包括互联网视频、虚拟现实、互联网电视、在线互动直播和O2O 在内的多元化业务。预计暴风TV 在第四季度推出，有望给暴风的的收入增长带来显著贡献；秀场业务预计四季度完成公测并正式上线，将对暴风利润增长带来帮助。

奥飞动漫：战略投资图灵机器人进军智能装备领域，依托“IP+智能”打造动漫产业新生态

■ 盈利预测及评级。我们看好公司在虚拟现实线下店的布局，市场空间巨大且具有商业可行性和可持续性，鉴于VR 为新业态，相关事项存在不确定性，暂未记入盈利预测。我们预计15-17 年公司将实现净利润2.65/4.14/5.17 亿元，对应EPS分别为0.91/1.43/1.78元，对应12 月1 日股价PE 分别为94/60/48 倍。考虑到公司内生增长强劲、VR 新网吧模式较大的市场前景，给予“买入”评级。

盈利预测与估值

平安证券称，海外VR如果爆发，推荐直接受益者歌尔声学(Oculus和索尼代工厂)。一体机是未来的发展方向，关注联络互动和暴风科技。线验推荐标的岭南园林(子公司恒润科技为线验店提供解决方案)，关注顺网科技。内容端有着强大的3D游戏建模能力和沉浸体验设计能力强的的动画公司和游戏公司有望受益，推荐美盛文化(子公司拟投资AR二次元)，关注奥飞动漫和华闻传媒。交互技术具有战略投资价值，关注奥飞动漫。

更加明确战略方向，打造“互联网视频生活圈”。此次募集资金39.154 亿元主要投向三个领域：移动视频项目(10.76 亿元)、互联网电视项目(12.134 亿元)和影视剧生产和采购项目(16.26 亿元)。这三个项目的核心是以用户为中心，重点打造“互联网视频生活圈”，使其无论是在移动场景还是在家庭场景，都能欣赏到优秀的视频内容。同时，也能将华闻传媒已有的业务优势发挥出来，公司已经具备丰富的视频资源、动漫内容、游戏内容、教育资源和电商资源，能够在“互联网视频生活圈”的打造中发挥内容和应用的优势。

■ 体验现场反应热烈，用户普遍认可虚拟现实体验。根据我们对HTC VIVE 体验的现场来看，用户非常认可虚拟现实的体验内容，愿意支付一定的费用体验VIVE 体验项目。另一方面，基于VIVE良好的用户体验，大量用户表示若体验内容持续创新，愿意持续进行体验甚至购买设备。虚拟现实线验的新网吧模式效果可能将超预期。

风险

我们此前预测是市场第二低。此次下调15/16 EPS 1%/ 5%至0.91/1.21 元，源于研发投入和可转债，影响费用压力仍高。下调后将是市场最低。当前股价对应15/16EPS 为30.1x/22.7x，低于CS 电子板块市盈率(TTM_整体法除负)的46.0x。价值浮现，重申推荐评级和目标价32 元。

上周，谷歌产品管理副总裁克莱·巴沃尔(Clay Bavor)不再负责云计算等产品，而是专注于虚拟现实业务。这表明了谷歌对虚拟现实业务的重视。

公司依托“有妖气+掌阅+灵龙”掌握优质IP 资源，打造ACGN 泛娱乐生态圈。

虚拟现实迎来爆发元年 相关受益股“一网打尽”

事件：

公司现有的移动视频业务主要集中在中国移动、中国联通、中国电信三大运营商的视频，覆盖的主要是3G/4G 移动运营商用户。随着全国Wi-Fi 热点的大量普及，公共场所通过互联网Wi-Fi上网收看视频的用户快速增长，国广视讯通过受让国广华屏股权并对其进行增资，可以将公司的移动视频业务向互联网Wi-Fi 用户进行拓展，拟做到工厂、学校、医院、高铁、轮船等区域的移动人群全覆盖，满足前述移动人群随时随地流畅收看视频的需求。

估值重回低位：当前股价对应15/16 市盈率30.1x/22.7x，1)苹果产业链可比公司中相对低，15/16 平均市盈率48.2x/31.0x.2)再回自身历史低位，们去年九月底于估值创新低(20.5x)时推荐以来，股价最高涨幅达68%。当前市盈率再次回落到了历史低位。

■围绕“牛人”的组织生态搭建完成，有望激发创新发展。公司继续在VR 领域推陈出新，推出魔镜3 Plus、便携式“小魔镜”、暴风魔眼以及VR 全景社区。结合线下人流聚集场景，推出O2O 娱乐服务入口“暴风加油站”，已成功覆盖包括京东方、大唐人家、辣府、南京客运集团等众多知名商家和机构；省级客运、一线城市大型连锁餐饮集团、医院以及迪士尼中国、世博园等行业合作伙伴也在积极洽谈当中。

暴风科技：三季度业绩趋于改善，基于牛人的DT大娱乐生态版图初步搭建完成

牵手达华智能，补足终端环节，构建“内容+平台+终端+应用”的互联网电视生态圈。达华智能是国内上市公司，刚刚收购了全球领先的视频和音频综合解决方案提供商金锐显，在互联网电视终端的设计和研发上具有较强的技术优势。环球智达主要业务为“CAN”互联网电视终端系列产品和其他配套终端系列产品的研发和销售。环球智达的终端系列产品主要包括“CAN”系列互联网电视终端、“超霸”云盒和“超霸”声霸三个产品种类。和达华智能的合作使得公司补足了终端制造环节，构建了“内容+平台+终端+应用”全平台。内容上，一方面公司在视频内容上集合了优酷土豆、乐视、腾讯以及天脉聚源的内容，另一方面通过此次募投项目加码内容资源。应用上公司已经具备游戏、电商、教育、音乐等应用，同时，作为“七张牌照方”之一，公司在搭建平台上具备较高的门槛。

点评：

VR 市场构筑万亿市场，不仅是头盔和眼镜。随着VR 操作系统的成熟、核心技术的普及、全球主流VR 硬件的带动以及内容质量数供需两旺的催化下，我们预计VR 市场将迎来爆发式增长， 2020 年前后，头戴式VR 设备销量预计将超过3000 万台，硬件市场规模超过40 亿美元；涵盖VR 游戏、影视、主题公园等内容产品的虚拟现实整体市场空间将远大于硬件市场，VR/AR 整体规模有望达到1200 亿美元。

研究机构：安信证券 日期：2015-10-30

研究机构：中金公司日期：2016-1-15

维持“推荐”评级。预测公司2015-2017 年归属于母公司净利润分别为12.68 亿、14.30 亿和16.60 亿，EPS 分别0.62 元、0.70元和0.81 元，对应当前股价PE 为17.1、15.2 和13.1 倍，考虑到公司全平台价值凸显，公司未来空间广阔，参照国际传媒公司和A 股传媒类公司进行分部估值，当前公司已被低估，维持公司“推荐”评级。

加强内容生产与采购，增强内容优势，与海润影视、优朋普乐和舞之数码成立合资公司。本次募投项目中，影视剧生产和采购占比最大，为16.26 亿元，通过与海润影视、优朋普乐、舞之数码的全方位合作，以成立合资公司采购和制作影视剧及其他特色视频内容相结合的方式强化公司的视频内容资源积累，并通过影视剧资源运营来增强公司和合作伙伴之间的联系，共同为“移动视频”和“互联网电视”抢占入口。优朋普乐是国内领先的互联网电视运营服务提供商，已经覆盖互联网电视用户约 1,600 万户，月活跃用户近 600 万户。未来几年优朋普乐覆盖互联网电视用户目标为超过 5,000 万户，月活跃用户也将超过 2,000 万户。海润影视是影视制作龙头，代表作品包括：《永不瞑目》、 《玉》、《拿什么你我的爱人》、《一双绣花鞋》、《一米阳光》、 《亮剑》等。舞之数码是一家以动画代工和原创动画 IP 孵化为主营业务的动画制作公司。在动画代工方面，已经累计了 5 部大型动画电影制作经验，包括《赛尔号2》 (2012)、《赛尔号3》(2013)、《神笔马良》(2014)、《赛尔号 4》(2014)等。

风险提示。并购重组风险，新产品不达预期风险。

■第三季度业绩有较大改善，用户付费业务是亮点。公司第三季度收入为1.32 亿元，同比增长32.4%，环比增长6.6%，较前两季度增速明显加快(24.2%、27.6%)；其中VIP 用户增值业务收入735 万元，同比增长2027%，公司前三季度研发投入9,055 万元，较去年同期2,265.8万同比增长299.6%，占前三季度营业收入的25.95%，反映了公司投资于未来的魄力和决心。第三季度归属母公司利润为1,717.2 万元，同比增长107.5%，环比增加73.3%。

研究机构：中金公司 日期：2016-1-14

顺网科技：携手HTCVIVE，打造VR新网吧模式

歌尔声学：VR产品ASP超预期，估值低点价值浮现

2. 平台型筛选机制有望孵化更多优质游戏。公司秉承平台化的思，依托海量活跃用户，逐级向游戏项目倒流，通过漏斗式的筛选机制锁定优质手游。这有助于更加精准把握用户口味，显著提高游戏上线之后的成功率。我们预计公司有望通过此机制推出更多优质游戏，登陆微信等强势平台，并推动综合毛利率的提升。

■ 公司VR 新网吧模式前景广阔，我们预计公司未来将向全国推广，潜在市场空间中性可达145 亿。中性估计市场起步阶段每家VR 新网吧拥有2 台VR 设备，每次体验收费10 元、单个设备每验40 次，则以全国网吧14.2 万家计(顺网科技潜在可合作网吧数量占比为70%，若其中50%参与建设VR 新网吧)，市场空间中性可达145 亿；若仅考虑高端知名连锁网咖如网鱼网咖、杰拉网咖、艾尔文网咖共计近500 家，则中性估计市场空间可达1.41 亿。

投资

相关

内容方面，鉴于当前巨头尚未推出消费者版设备，内容领域的开发存在一定的顾虑和混乱，相比于头显数量，内容数量和质量严重不足，但随着三星GearVR、PlayStation VR、Oculus 推出消费者版，虚拟现实内容生态的模式将有望趋近统一；交互方式方面，虚拟现实不仅仅是视觉，更应在触觉、嗅觉、温度、移动、定位等方面将现实世界与虚拟世界进行对接，如此才能营造更具沉浸感、真实感的体验。巨头消费者版的大量推出以及交互方式的多样化，势必带来游戏体验的复杂化，进而进一步吸引用户体验或购买。

VR 营收占比判断为~15%：我们预期Oculus 今年出货50 万台，Sony 出货100 万台，合计占到营收约15%。目前尚无法从Oculus预售来判断未来VR 销量，需待开卖后的市场反馈和厂商对二季度的预估量判断。IHS 预测今年Oculus/HTC/Sony 将各销售56 万/40万/150 万台VR.VR 对歌尔业绩贡献的性分析见图表4 和5.

评论

我们的观点：

VR 产品ASP 超预期，今年开始实质贡献：Oculus rift CV1 于1/7预订，售价为599 美元，高于市场预期，首批产品在15 分钟内预订售罄，将于三月出货。此次发布的套装中(VR 头盔、XboxOne 无线手柄、外臵传感器以及Oculus Remote 遥控器)有三件是由歌尔声学供货，我们判断未来亦有机会供应Oculus Touch.

研究机构：海通证券日期：2016-1-22

移动视频业务收购国广华屏，携手永新视博，搭建“视频云”。

■ 商业模式有望随着体验内容的深入而变迁。对于当前较为浅度的体验模式，用户主要以尝鲜为主，因此主要按次收费；随着VR游戏内容逐步发展成熟，重度内容将获得用户不小的粘性，未来将产生类似于网吧按小时计费的新模式或游戏内购买新模式，APRU值有望大幅提高。

3. 外延式扩张不断夯实智能硬件生态版图。公司凭借外延式投资不断夯实智能硬件生态圈，依托现有庞大的联络OS 用户基础，在智能可穿戴、智能家居和车联网等方向持续推进业务布局。公司近期1)投资eSmart Tech，利用其先进的通用物联网交互平台技术，打通不同智能家居产品之间的交互访问。2)拟要约收购德海尔医疗63%的股权，智能医疗的广阔市场。3)虚拟现实方面，公司前期投资的美国公司Avegant 所研发的VR 头盔Glyph，采用了创新的视网膜成像技术，荣获2016 年CES 最佳产品大，新品发货值得期待。

■风险提示：新业务发展不达预期，现有广告业务增速放缓。

最新招聘信息透露了谷歌对虚拟现实业务的未来计划。例如，谷歌正招聘一名虚拟现实硬件工程技术经理，带领一支团队开发“多款”消费电子设备，并负责“高性能、电池供电、紧凑型消费电子产品的系统集成”。另一个虚拟现实PCB工程师的职位要求应聘者能“开发及支持实际产品”。职位说明中还介绍了关于这款产品硬件团队的整体。关于虚拟现实技术，谷歌列出了十余个与硬件和软件有关的职位。

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联络互动：手游登陆微信，业绩显著提升

这位专家是美国弗吉尼亚理工大学的计算机科学教授道格·鲍曼(Doug Bowman)。他最近成为了微软HoloLens研究项目的优胜者，其主要专长是为虚拟现实和增强现实开发3D用户界面。他已经开发了包括可穿戴显示器和全环绕显示器在内的一些原型产品。

方面进行全方位的合作，为项目提供从平台建设、信号传输，到地方资源组织，再到业务运营管理的全程支持。

目标价42.12 元，增持评级。公司园林绿化业务积累了深厚渠道资源及生态体验设计经验，2015 年以主题体验乐园及VR 提升产业附加值布局，望享受国内主题乐园千亿市场和VR 产业即将爆发的红利。基于公司园林订单数量超出市场预期，恒润科技下游市场需求旺盛， 2015-2017 年EPS 上调至0.52/0.74/1.01 元，考虑到公司切入虚拟现实运营领域，享受行业高成长估值溢价，上调公司目标价至42.12元，维持“增持”评级。

■ 当前制约虚拟现实普及的重要因素在于内容、交互方式、价格。

高盛最新研究报告认为，到2025年全球VR市场的年营收规模将达到1100亿美元(约7100亿元)，相关的软件销售额达720亿美元，这意味着届时VR领域总的市场规模将达到1820亿美元(约12000亿元)，在十年内成长为一个万亿级别的新市场。

事件

■投资：公司基于“牛人”的“DT 大娱乐”生态布局初步完成，收入、费用率和利润等多项指标均有改善。考虑公司四季度暴风TV和秀场业务的推出，维持买入-A 评级。

■ 市场普遍认可VR(虚拟现实)行业空间巨大。综合市场调研机构以及UCCVR 给出的预测数据，预计2020 年出货量达到6600万台，其中头显的市场规模约30 亿美元，而VR 行业的整体规模可能将达到70-300 亿美元。AR(增强现实)市场规模将是VR 的四倍。虚拟现实产业具备巨大的潜在成长空间。

■ 等待爆款内容市场。发展伊始，内容主要以体验性为主，用以满足用户好奇心。市场的真正爆发需依赖爆款内容的出现，经过我们的产业调研，我们看好直播、高品质游戏、社交、感官刺激性强的应用等方向出现优质内容，有望引发一场社会潮流。

风险因素：(1)公司发展战略实施不达预期，公司全平台未能发挥作用，外延收购整合等不达预期；(2)原有业务出现下滑的风险；(3)公司拥有的垄断性牌照资源放致公司在行业内优势减弱的风险。

(责任编辑：DF146)

除谷歌以外，近期种种迹象也表明，苹果公司将进军虚拟现实领域。苹果已经聘请了虚拟现实和增强现实领域的一位顶尖专家，表明该公司有意从事这一领域的项目。

歌尔声学作为Oculus rift 和Sony 的独家供应商，将受益于VR 设备的正式出货，且ASP 超预期。重申去年九月底以来观点，“2016年将重回增长、迎来拐点”，维持推荐评级和目标价32 元。