财说 |迎驾贡酒新高、五粮液大跌，白酒股结束盲买时代

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随着三季报披露期的结束，各家酒企都交出了成绩单。

头部酒企五粮液（000858.SZ）两日跌去近600亿市值，股价接近年内新低；与之相反，区域性酒企迎驾贡酒（603198.SH）股价则屡创新高，市值一度超过500亿元。

在股价分化背后，更多的是业绩分化。白酒企业已结束盲买时代。

业绩分化的头部酒企

对于白酒企业来说，今年第三季度才是真正的考验。

由于疫情原因，各酒企2020年上半年基数较低，今年上半年业绩都呈现大幅增长。其中舍得酒业（600702.SH）、水井坊（600779.SH）、酒鬼酒（000799.SZ）和山西汾酒（600809.SH）净利润增速都超过1倍。受2020年下半年消费反弹、需求复苏等因素影响，2020年第三季度各酒企季度净利大增，净利润基数较高，因此如果酒企今年第三季度依然实现净利增长，那说明含金量较高。

贵州茅台（600519.SH）和五粮液两大头部酒企增速稳定。从各家券商预计业绩增速来看，两大酒企未来五年收入复合增速都在20%以内，其中今年贵州茅台净利润增幅预计在13%左右，五粮液净利润增幅预计在20%左右。

另外两家“3000千亿”酒企的表现则各有千秋。泸州老窖（000568.SZ）一如既往的稳健，公司第三季度实现“双二十”的突破，即营收20.89%、净利润28.48%，虽然相较第二季度36.1%的增速有所放缓，但与第一季度的26.92%相比，仍然显出较强增长态势，增速略快于两家头部酒企。

山西汾酒的表现在头部酒企中最为优异。公司第三季度营收同比增长47.81%，净利润同比增长为53.24%。需要指出的是，公司自2017年第四季度以来，每个单季度增速都呈现正增长。山西汾酒也是年内头部酒企回调后唯一一个股价创出过新高的公司。根据WIND数据显示，券商一致预期泸州老窖、山西汾酒和洋河股份（002304.SZ）净利润增速分别为27%、77%、和6%。在两大超级酒企保持20%以内增速的情况下，强一线酒企业绩已经开始出现分化。

在白酒“一梯队”中，洋河股份的表现则差强人意。公司第三季度营收增速仅为16.66%，净利润增速下降13.1%，是唯一一家出现净利润增速下滑的千亿市值酒企。值得一提的是，这已经是公司自2020年以来第四次出现单季度净利润增速下滑。业绩增长乏力也使公司市盈率（TTM）仅为36倍，远远落后于山西汾酒、酒鬼酒等。

数据来源：WIND，界面新闻研究部

业绩为王，估值为本

相较于头部酒企的分化，二三线酒企竞争更为激烈。4家表现优异的二线白酒企业（舍得酒业、酒鬼酒、水井坊和迎驾贡酒）股价都曾在今年下半年创出过历史新高，这也一定程度上印证了白酒业绩为王的定律。其中舍得酒业三季度营收增速为64.84%，净利润增速为59.65%；酒鬼酒三季度营收增速为128.66%，净利润增速为43.43%；水井坊三季度营收增速为38.93%，净利润增速为56.27%。

在二线白酒企业中，表现最为亮眼的是迎驾贡酒。公司第三季度净利润增速高达86.23%，此前两个季度的增速分别为58.45%和122.3%，大超市场预期。在如今酒企估值普遍偏高的情况下，迎驾贡酒市盈率（TTM）仅为35倍，位列申万白酒第四（估值由低至高排名），这也是公司股价逆势创出历史新高的主要原因。目前，迎驾贡酒市值远超省内排名第二的口子窖（603589.SH）（迎驾贡酒营收排名第三）。

相较其他竞争对手，古井贡酒（000596.SZ）表现则较为平庸。公司第三季度营收增速仅为21.37%，净利润增速15.09%，成长乏力，突破省外业务进展并不顺利。这也一定程度上解释了为什么公司是今年下半年“唯二”的股价未曾创出新高的二线酒企；另一家则是同样受困于省内业务发展瓶颈、省外业务无法突围的今世缘（603369.SH）。

业绩为王，估值为本，酒企股价的表现最终还是要靠成绩“说话”。

在经历了近年来估值持续提升之后，白酒热已经日渐消散，估值能否匹配成长是市场决定去留的关键。如迎驾贡酒业绩表现连续超预期，即使估值处于历史最高位，市场仍会选择投“信任”票。

数据来源：WIND，界面新闻研究部

但是，五粮液一旦业绩表现中规中矩，估值回归则是必然。在公布三季报后的两个交易日内，公司股价已经下跌超7%，接近年内新低。表面看，五粮液业绩似乎呈现下滑趋势，这也是公司股价近日大跌的主要原因。公司第三季度营收增速为10.61%，净利润增速为11.84%，其净利润增速不仅不及贵州茅台，甚至相较二季度的23.03%，也呈现增速放缓迹象。

从整体来看，五粮液业绩是略超年初市场15%左右的增速预期（今年前三季度公司净利润增速为19.13%）。公司股价下跌根源更多是因为市场此前热炒导致的估值泡沫。如今即使股价回落，其34倍的估值据5年估值中枢仍有一定距离。

数据来源：WIND，界面新闻研究部

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